2021年6月19日晚上7时，金融市场发展前沿系列讲座第四十六期讲座在线上成功进行。本次讲座邀请了中关村协同创新投资基金创始合伙人孙次锁博士担任主讲嘉宾，他以“初心如磐、笃行致远—做好硬科技的耐心投资人”为主题进行了本次演讲。华中科技大学经济学院金融学系乔帅博士担任本场点评嘉宾。

       近年来，中美关系的紧张迫使我国需要尽快扭转核心技术被卡脖子的局面。但新冠疫情加速了我国自主创新的步伐，我国如今已经迈入了科技创新新时代。同时，硬科技投资作为投资领域的新兴之秀，它还肩负着助力科技创新的重要使命。在此次讲座中，孙次锁基于以上背景，介绍了私募股权基金行业的概况、科创新时代的特点、以及“发掘、判断、投资、服务”硬科技企业的方法论和实践经验。他还结合在股权投资领域进行“硬科技”投资的实践经历，分享了他对这一领域的看法和理解。

       讲座伊始，孙次锁首先介绍了常见的投资种类，并按照股权投资是否上市、股权投资法律形式不同、股权投资募集方式不同以及股权投资资金性质不同的标准，将股权投资进行了分类。孙次锁着重介绍了一级市场股权投资的几种主要形式：天使投资、VC、PE和并购基金，并详细比较了VC和PE。他指出，VC和PE最本质的区别在于前者是投资于创新，后者是投资于经营。因此，VC常与高科技及新经济企业相伴，且多为处于初创期的企业，所能容纳的资金量级较小，通常在百万级别，具有高风险、高收益以及小资金的特点；PE则通常活跃于传统型行业，企业处于成长期甚至成熟期，所能容纳的资金量级大，资金规模从千万级到数十亿级不等，相对于VC，PE具有低风险，低收益和大资金的特点。

       孙次锁同时指出，股权投资实际上是一个系统工程，远非简单把钱投出去这么简单。在目前私募股权投资管理中，流程包括 “募、投、服、管、退” 五大环节。如果具体到实际操作层面，私募股权基金常见的投资有前期接触、项目立项、尽职调查、风险评估、投资谈判、投资决策、协议签署、划款和工商变更以及投后管理等流程。为了更形象地展现私募股权投资的全流程，孙次锁还分享了小米的投资案例，以表明投资需要依赖于一定的服务生态体系，不是独立进行。

       在介绍私募股权投资的流程体系的基础上，孙次锁结合我国私募股权投资科技产业的发展历程指出，过去若干年间，由于私募股权基金在硬科技投资中普遍存在看不懂、风险高、退出慢、退出难、政策少和投入高等困难。所以，市场更偏好增长速度快、资金投入低的模式创新类项目，而科技创新领域不受青睐。随着中国将创新驱动上升为国家战略，为股权投资更好进入科技产业创造了历史性机遇。特别是2019年7月科创板的正式运营为私募股权基金投资科技创新企业增加了退出通道，提高了私募股权基金投资早期科创企业的动力。孙次锁详细解读了目前科创板企业上市的相关标准体系和上市审批流程时间，指出，中国目前的科创板从受理到上市委审议，平均用时156天，已接近于境外成熟市场，同时，目前私募股权基金投资科创企业的退出时间也较以往有大大的缩短，这种体制和机制为私募股权基金投资科技产业提供了更好的制度保障。随后，孙次锁博士继续分享了康希诺助力新冠疫苗研发生产以及天智航骨科机器研制发展的两个案例，说明在科创新时代背景下的机遇与挑战。

       在他看来，虽然目前市场整体发展有利于私募股权基金投资科技产业企业，但能不能做好股权投资却是一个值得深入研究的问题。要想做好股权投资，要遵循的几个关键要点：即一个定位（将自己定位成技术偏好型的善意的耐心的投资人）、两个原则（顺势而为的原则和实事求是的原则）、三个标准（即团队、市场与技术综合判定）和四种能力（挖掘优质项目的能力、快速判断项目的能力、优化交易结构的能力和整合资源提供增值服务的能力）。孙次锁对这个“一二三四”的投资框架进行了深入地解读和生动的案例介绍。并以自身的投资经历现身说法，介绍了在把握这几个要点的基础上，其所在团队的所获得的理想回报以及相关经典投资项目（兆易创新、齐碳科技和汉天下）。

       华中科技大学经济学院金融学系乔帅博士对讲座进行了点评。他表示，听完孙次锁博士今天的分享，自己收获颇丰。他指出由于当前学校有关VC和PE的教学不够完善，即有关风险投资和私募股权的投资案例、定价和产业背景的知识讲解不够全面，本次演讲极大地补充了课程的不足。他还指出因为科技企业没有可抵押资产，风险高、规模小、成长期限短、未来不确定，金融行业并不习惯于为科技企业融资，然而科技企业却恰恰最需要金融支持和服务。他总结道，私募股权投资的地位也将变得愈发地重要。乔帅博士还建议同学们利用课余时间广泛阅读相关文献，多加思考，探索一些有趣的课题。他表示孙次锁博士的讲座深入浅出，引人思考，希望他能更多地来到华中科技大学经济学院进行分享交流。

       在互动环节，孙次锁博士从专业的视角详细认真地解答了乔帅博士和同学们提出的问题（具体参见“提问环节”）。

       提问环节：

       问题一：针对小米雷军的言论，企业的发展需要一个好的服务生态，那么请问现在好的服务生态有没有一个比较好的量化指标？

       答：我先谈一下服务生态所涉及到的方面吧，首先是人才，比如说中国有将近1/3的院士在北京，海外留学人才也将近1/4在北京，还有专家、教授、学者在北京的也居多；第二就是金融机构，目前全国天使投资机构有将近一半在北京；第三是优惠政策方面，中关村每年都会出台一些先行先试的金融优惠政策；第四就是空间载体，中关村具有较全的科技服务平台，在这里就可以直接拿到科技发展需要的设备仪器，都是共享的，对于一个初创公司而言，是极便利的；第五个方面则是中关村的精神：鼓励创新、包容失败。对于好的服务生态是否可以量化，目前还是比较困难的，但是我刚刚谈到的几个方面都是可以考虑进去的。

       问题二：之前有看过一篇研究，是有关VC与创业企业的匹配主体的，那篇论文的结论是梯度一致就越容易匹配。您刚刚的演讲也提到了第一梯队，VC的排名越高匹配度就会越高，您认为有道理吗？您认为匹配成功会受到哪些因素的影响？

       答：我们首先要承认的是匹配是很现实的，您刚刚提到的那种结论在现实中是存在的，现实中就是很多一线机构都投一流的项目，很多二流三流机构是投不进去第一梯队项目。有关第二个问题如何界定是第几梯队的，我想说这个是需要从多个维度进行考虑的，需要看领域、看规模的，平台的高度绝对不仅仅只和规模相关。

       问题三：想请教一下，因为VC和PE的投资和期权很像，一家公司价值多少和期权很像，您刚刚也提到了很多次3亿估值，那么请问您在做投资定价的时候有没有从期权的角度进行定量分析？

       答：早期科技企业的定价模型的变量肯定不是依赖于常规的财务指标，这是由早期科技企业尚处于研发阶段，基本没有收入的特点决定的。现在我先来谈一下我的一些看法：我们在做天使投资的时候，常规情况都是几千万的估值，然后3亿左右是做VC早期的心里价位，5-10亿左右则是VC中后期价位，但到10亿以上我们都按PE来做了。

       问题四：请问未来私募股权基金退出途经会有什么变化吗？

       答：周期会比以前短、私募股权热度起来后除了科创板，未来退出途径会更多，并购也会更多。因为国家目前对这方面的关注还是比较多的，这个领域的很多东西都会发生向好的变化。

       金融市场发展前沿系列讲座是由张培刚发展经济学研究基金会、湖北省银行业协会和华中科技大学经济学院、武汉工商学院联合组织的一项大型学术公益活动，邀请国内外一流的金融理论研究和实务专才，讲授和介绍国内外当前金融市场发展的最新趋势、热点领域和重大理论前沿发展，进一步加深社会对金融领域前沿发展的了解和对现代金融运行机制和规律的认识。

       孙次锁，中关村协同基金创始合伙人，工学博士，中央财经大学金融专业硕士生导师，金融专业高级经济师。曾任中关村发展集团投资部副部长、中芯国际（北方）副总裁等职务。孙先生长期从事投资工作，拥有20余年科技企业管理和投资经验。曾荣获“中关村创投之星”等荣誉，并担当中国创新创业大赛决赛评委（科技部） 、广东省“特支计划”专家评委、中车资本独立投委、清科投资学院导师等多项社会责任。投资案例有兆易创新（603986）、钢研纳克（300797）、齐碳科技（8倍）、汉天下（5倍）等。